文丨惠凯

编辑丨承承

9月5日晚，国泰君安公告将合并海通证券，这一消息引发业内外高度关注。这是自去年监管层鼓励券商合并重组做优做强以来，大型上市券商间的首次合并，意味着券商合并之事进入深水区。

过去几年，海通证券面临业绩持续调整、股东权益明显萎缩的压力，此次合并将有助于提升公司抗风险能力，至于两家券商旗下的3张公募牌照、大量高管和员工如何协调问题，需要观察双方洽谈结果。

两家头部券商宣告合并

去年下半年以来，监管层多次提倡和鼓励券商实施并购整合，做优做强，券商合并之事进展迅速。继8月底国信证券公告收购万和证券之后，9月5日晚，国泰君安公告称，筹划通过向海通证券的A股换股股东发行A股股票、H股换股股东发行H股股票的方式，换股吸收合并海通证券，并增发募集配套资金。

公告表示，本次重组有利于打造一流投资银行，促进行业高质量发展。此次并购涉及的员工、资产规模较大，高于国信证券、浙商证券等并购主体，此外，重组还涉及到A股和H股，涉及事项较多、涉及流程较为复杂。

证券业协会官网显示，国泰君安的最新员工数量是11536人，海通证券员工8124人(另外海通证券资产公司员工近200人)，如果合并后总员工将达到1.99万人，超过中信证券、中信建投、银河证券等，员工规模以显著优势跃居第一，将成为国内首家员工规模达到2万人级别的券商。

投行业务是券商传统的三大主要业务之一。此前券商形成“三中一华”的格局，但随着2019年海通证券的快速崛起，券商格局有了“三中一华一海”之势，2022年后，海通证券业绩出现较大幅度下滑，IPO规模和占比也出现下滑。以保代数量来衡量，证券业协会官网显示，“三中”的保代数量均超过500人，海通证券、国泰君安分别是442人、349人。合并后保代数量将达到790人左右。

在近几年“三中一华”的头部投行格局下，4家券商中有3家券商总部位于北京，1家位于江苏，如今随着国泰君安、海通展开合并，将有助于加快形成总部位于上海的一流投行，助力上海国际金融中心地位的建设。

海通证券股东权益下滑

海富通、华安、富国3家公募关系待定

虽然国泰君安和海通证券的合并有助于形成规模优势，提升内部沟通效率，减少竞争，但同时也需要考虑到去年以来IPO和再融资节奏减速，短期内投行业务量仍难以恢复到2019年-2022年的饱和度，国泰君安和海通合并后，投行需要面对员工规模和成本压力。

从资产负债表的角度，海通证券近几年面临一定压力。由于几年前规模扩张消耗资本，加之公司2022年后业绩下滑、未分配利润项目无法得到持续补充，海通证券近几年股东权益未能延续此前的增长，而是出现萎缩。海通证券2021年-2023年的归母净利润从128亿元下滑到10亿元，创下2007年以来的新低。

Wind显示，近几年多数上市券商的股东权益有所增长，海通证券是少数股东权益萎缩的券商，2021年末-2023年末，海通证券的股东权益从期初的1777.5亿元下滑到期末的1748亿元，今年6月末进一步萎缩至1712亿元(合并报表)。

附表 2022年以来，头部券商的股东权益变化情况(合并报表,亿元)

数据来源：Wind

横向对比，2021年末，海通证券的股东权益仅次于中信证券，比排名第三的华泰证券多出257亿元。但到今年6月末，海通证券的股东权益下滑到上市券商的第四位，落后于中信、华泰和国泰君安。同期国泰君安的排名从第四位上升至第三位。因此，由国泰君安吸收合并海通证券，将有助于减轻海通证券的资本压力，提升抗风险能力。

另外从持有牌照的角度，企查查显示，海通证券持有海富通基金51%的股权、持有富国基金27.7%的股权。而国泰君安是华安基金的控股股东，持股51%。按照监管要求，合并后持有的3块公募资产如何协调，也有待敲定。

对此，中信证券研究部指出：此次国泰君安、海通并购是行业首单上市券商并购，将在国有企业换股并购定价、并购退市机制、中小股东利益保护等多个方面进行尝试，有望为后续其他上市券商并购积累经验。同时，围绕证券公司对于公募基金的“一参一控”限制，风险资产剥离等问题，机构的股权运作值得关注。

人事、高管、分支机构存不确定性

作为被并购的一方，海通证券的高管、分支机构如何安排，也引发业内关注。Wind显示，目前海通证券董事长周杰1967年出生，按照正常安排，过几年即将退休。但多位高管不足55岁，包括副总经理毛宇星(55岁)、副总经理潘光韬(54岁)、首席风险官侍旭(52岁)；还有几位高管不足50岁，包括2023年上任的副总经理兼财务总监张信军、合规总监赵慧文，正是当打之年。对于其他有合并预期的券商来说，国泰君安和海通证券的人事安排若能完美达成，是有较高的启发和借鉴价值的。

类似的，由于海通证券存量客户数量很多，有着单独的IT系统和交易客户端，这些资产后续如何与国泰君安整合，也引起一些业内人士和投资者的关注。海通证券股吧中有用户提出，“原来两个董事长，现在一个，原来两个总部大楼，现在一个，原来两个APP，现在一个，原来600个营业部，现在300个……工资节省多少，场地节省多少，经营成本下降百亿不在话下。”

来演：海通证券股吧

总结近期合并案例，西部证券、浙商证券、万和证券、国信证券、国泰君安等大多数都是地方国资券商。东北证券非银分析师罗宇康评论称，目前已公告的券商并购案例大多涉及地方国资在证券领域的资源整合。“预计行政推动仍将是券商并购整合的主要驱动因素，以业务协同、优势互补为目的的市场化运作仍面临一定难度。”

罗宇康向本刊表示：“并购潮的推进有望加速行业出清，进一步驱动行业格局优化。”在证券业“强者恒强”的竞争环境下，头部券商与中小券商的业绩表现及盈利能力差距逐渐拉大。对于部分缺乏鲜明业务特色的中小型券商而言，面对马太效应下增长乏力的困境，主动寻求被兼并重组不失为有效的突围路径。

(文中提及个股仅作举例分析，不作投资建议。)